SUOMEN PANKKI
Puhe
11.3.2009

Pääjohtaja Erkki Liikanen: Verotus ja talous taantumassa – entä sen jälkeen? Vero 2009, Helsinki 11.3.2009

Pääjohtaja Erkki Liikanen
Veronmaksajien Vero 2009 tapahtuma
Marina Congress Center, Helsinki 11.3.2009


Verotus ja talous taantumassa – entä sen jälkeen?



Kalvo 1 

Maailmantalous on kokenut kaikkialla rahoituskriisin vaikutukset. Elokuussa 2007 rahoitusmarkkinat reagoivat erittäin voimakkaasti Yhdysvaltojen asuntomarkkinoilta kantautuviin uutisiin kun kiinteistömarkkinoiden pitkään jatkunut nousu taittui. Yhdysvaltain asuntoluototusjärjestelmän yhdessä osassa, subprime-lainojen markkinoilla, tapahtui käänne, joka laukaisi rahoitussektorin maksuvalmiusongelmiin johtavan ketjureaktion.

Kalvo 2: Luo ja hajauta -malli sekä sen kannustinjärjestelmä

Subprime asuntoluototuksessakin käytetty arvopaperistamisen luo ja hajauta- malli ("originate and distribute") toimi ongelmitta niin kauan, kun asuntojen hinnat jatkoivat nousuaan. Kiinteistövakuudellisten arvopaperien tuotto-odotukset olivat perustuneet nouseviin kiinteistöhintoihin. Lisäksi, tuotto-odotukset olivat erityisen herkkiä alla olevan vakuuden hinnan muutoksiin. Tämä johtui sub-prime lainasopimusten rakenteesta.

Kiinteistöjenhintojen käännyttyä lopulta laskuun vuonna 2007 järjestelmä romahti. Osoittautui, että arvopaperien hinnoittelumallit eivät olleet huomioineet riittävästi, jos ollenkaan, sitä mahdollisuutta että kiinteistöjen hinnat voisivat laskea. Käsitys perustui siihen, että kiinteistöjen hinnat olivat laskeneet Yhdysvalloissa kokonaisuudessaan viimeksi 1930-luvulla. Kiinteistövakuudellisten arvopapereiden riskit olivat rajusti alihinnoiteltuja.

Riskien alihinnoittelusta varoiteltiin jo vuoden 2007 alussa. Myös asuntoluottojen nopeasta kasvusta oli kannettu huolta jo pidemmän aikaa. Varsinaisen yllätys liittyi kuitenkin arvopaperistamiseen (securitisation) ja näiden markkinoiden häiriötilan nopeaan leviämiseen kaikkialle rahamarkkinoilla.

Rahoitusmarkkinoilta alkanut kriisi levisi noin vuoden viiveellä myös reaalitalouden puolelle. Vaikka sitä ehkä osattiin odottaa, sokin rajuus on yllättänyt kaikki. Vielä alkuvuonna 2008 talouskasvu jatkui ripeänä maailmantaloudessa, ja raaka-aineiden maailmanmarkkinahinnat nousivat uusiin ennätyksiin. Merkkejä talouskasvun hidastumisesta alkoivat kuitenkin näkyä kesällä 2008.

Kalvo 3: Näkemykset muuttuvat

Syksyn aikana näkemykset muuttuivat perusteellisesti. Vuoden loppua kohden keskeisten talousalueiden tuotannon kasvu alkoi hidastua ja kansantuote jopa supistui viimeisellä neljänneksellä. Kehittyvät taloudet saivat myös silloin osansa ja niiden kasvu hidastui samalla kulmakertoimella..

Kalvo 4: Yhdysvaltain ja EU-maiden vientitilaukset

Monien ennusteiden mukaan kehittyneiden maiden kansantuote supistuu tuntuvasti tänä vuonna. Maailmankauppa supistuu ja sen vuoksi myös vientivetoiseen kasvustrategiaan luottavien kehittyvien talouksien kasvu hidastuu jyrkästi.

Kalvo 5: Japanin ja teollisuuden viennin indikaattoreita
Kalvo 6: NIE maiden viennin arvo

Ajatus, että Aasian nousevat taloudet voisivat maailmantaloudessa korvata Yhdysvaltain kysynnän supistumisen, ei ole toteutumassa. Takavuosien ns. ”soft landing” -skenaariothan perustuivat tuohon ajatuskulkuun. Suuri osa kehittyvistä talouksista taistelee suurten talousongelmien kanssa. Vaikka Kiina ja muutamat muut keskeiset kehittyvät taloudet välttäisivät talouksiensa supistumisen, niiden kotimainen kysyntä ei riitä kääntämään maailmantalouden kehitystä.

Kalvo 7: Suomi ja Euroalue

Euroalueenkin BKT:n määrä supistui jo vuoden 2008 kolmannella neljänneksellä, ja alustavien tietojen perusteella vuoden viimeinen neljännes tulee olemaan vielä tätä selvästi huonompi. Erityisesti vienti on notkahtanut poikkeuksellisen jyrkästi. Suomi tippuu muiden mukana. Viimeisimmän EKP:n ennusteen mukaan euroalueen BKT supistuu vuonna 2009  2,2–3,2 prosentin vauhtia ja edelleen vuodelle 2010 on odotettavissa -0,7–0,7 prosentin kasvua. Myös inflaatiopaineet ovat alentuneet merkittävästi ja EKP odottaa inflaatiovauhdin hidastuvan 0,1–0,7 prosenttiin vuonna 2009.

Suurten talousalueiden kasvun romahdettua, kansainvälisetä taloudelta puuttuu nyt vahva veturi.

Taloutta pyritään elvyttämään kaikkialla sekä raha- että finanssipolitiikan keinoin. Rahapolitiikan voimallinen keventäminen sekä hallitusten rahoitusjärjestelmiä tukevat toimet ovat toistaiseksi rauhoittaneet rahoitusmarkkinoita. Keskuspankit ovat toimineet ennakkoluulottomasti, jotta rahoituksenvälitys saataisiin käyntiin. EKP on laskenut ohjauskoron historiallisen alhaalle, 1,5 prosenttiin ja Yhdysvalloissa ohjauskorko on laskettu 0,25 prosenttiin.

Epävarmuus talousnäkymisen suhteen on silti edelleen poikkeuksellisen suurta.

Normaalioloissa, korkojen ollessa alhaalla, yritysten ja kotitalouksien odotettaisiin kiihdyttävän kokonaiskysyntää investoimalla ja kuluttamalla. Rahoituskriisi on kuitenkin saanut aikaan sen että yritysten ja kotitalouksien, sekä pankkien riskinottohalukkuus ja usein myös kyky on alentunut. Riskinottohalukkuuden tai -kyvyn alentumisesta johtuen sekä luottojen tarjonta että kysyntä on pienentynyt ja kotitalouksien säästöt eivät kanavoidu rahoituksen välittäjien kautta rahoitusta tarvitseville.

Kalvo 8: Taseen kautta tappiot rajoittavat pankkien antolainausta

Uusia investointihankkeita ei kyetä aloittamaan ja niitä lykätään tuonnemmaksi. Kokonaiskysynnän kasvu on taittunut, kun taloudenpitäjät kaikkialla koettavat samanaikaisesti kohentaa taseitaan ja selvitä rahoituskriisistä ehjin nahoin.


Kalvo 9: Yritysten riskilisiä luottoluokittain

Tällä hetkellä yksityisen sektorin säästöt allokoituvat alhaisen tuoton ja riskin kohteisiin, kuten valtion velkasitoumuksiin ja säästötileille. Tämä näkyy pankkien taseissa ja niiden reserveissä. Se näkyy myös yritysten liikkeelle laskemien sijoitustodistusten ja valtion velkasitoumusten välisenä tuottoerona. Ilmiöstä käytetään yleisesti nimitystä pako laatuun, ”flight to quality”.

Rahoituksen välitys on häiriintynyt ja riskillisen luoton kysynnän ja tarjonnan välillä on kuilu. Luotonannon kasvu on hidastunut ja riskillisen luoton hinta nousut jyrkästi. Samaan aikaan, kokonaiskysynnän hiipuminen alentaa inflaatiota. Nämä ilmiöt selittyvät osaksi juuri kotitalouksien, yritysten ja pankkien riskinottohalukkuuden alentumisella.

Samanaikainen kokonaiskysynnän hiipuminen ja inflaation hidastuminen viittaavat siihen että taloutta vaivaa voimakas kysyntähäiriö. Tämä yhdistettynä rahoituksenvälityksen ongelmiin tekee tilanteesta erittäin haastavan. Lisäksi, korkopolitiikan teho on joka tapauksessa rajallinen tilanteessa missä nimelliskorot ovat jo lähtökohtaisesti alhaalla ja kotitalouksien riskinottohalukkuus matala.

Kalvo10: Finanssipolitiikan elvytys

Monet ovat sitä mieltä että ainoa tapa ”talouden mäkistarttiin” on finanssipoliittinen elvytys. Hallitukset ovatkin ryhtyneet mittaviin finanssipoliittisiin elvytystoimiin. Komission mukaan EU-maat olivat kuluvan vuoden tammikuun puoliväliin mennessä ilmoittaneet vuodelle 2009 päätösperäisiä elvyttäviä finanssipoliittisia toimenpiteitä määrän, joka vastasi yhteensä noin 1 prosenttia EU:n bruttokansantuotteen arvosta. Myös euroalueella sovitut elvytystoimet vastasivat noin 1 prosenttia BKT:sta. Vuodelle 2010 ilmoitetut elvytystoimet ovat ainakin toistaiseksi jääneet vähäisemmiksi, runsaaseen puoleen prosenttiin. Lisäksi Euroopassa pitää ottaa huomioon mm. progressiivisesta tuloverotuksesta ja turvaverkoista johtuvat automaattiset vakauttajat.

Myös Yhdysvalloissa tehdään erittäin mittavaa elvytyspakettia vuosille 2009–2010 pääosin asunto- ja rahoitusmarkkinoille myönnettyjen tukitoimien lisäksi. Toteutuessaan täysimääräisenä elvytyspaketin suuruus voi nousta jopa yli 5 prosenttiin BKT:sta. Summat ovat historiallisen suuria. Julkisuudessa esillä olleet arviot valtioiden velkaantumisasteiden kasvusta ovat jo nyt herättäneet epäilyjä julkisen vallan kyvystä taata riittävästi yksityisen sektorin riskejä. Tämä näkyy siinä, että joidenkin valtioiden velkasitoumusten riskipreemiot ja niiden lainojen korot ovat olleet jyrkässä kasvussa.

Finanssipolitiikan tehokkuudesta, siitä voidaanko julkisella velalla rahoitetulla julkisten menojen lisäyksellä säädellä talouden kokonaiskysyntää, ollaan ekonomistien piirissä hyvin eri mieltä. Argumentti finanssipolitiikan tehottomuudesta perustuu siihen, että taloudenpitäjät katsovat eteenpäin ja siis näkevät julkisen budjettirajoitteen taakse. Valtion velan lisäys tämän mukaan sisältää sitoumuksen nostaa verotusta tulevaisuudessa ja pitää julkinen talous ylijäämäisenä niin kauan kunnes velka on palautettu takaisin kestävälle tasolle.

Meneillään olevassa talouden kriisissä on kuitenkin elementtejä jotka voivat tehdä valtion velalla rahoitetun finanssipoliittisen elvytyksen tehokkaammaksi kuin mitä se olisi ”normaalioloissa”. Kotitalouksien riskinottohalukkuuden alennuttua yksityisen sektorin säästöt kanavoituvat nyt sellaisiin sijoituskohteisiin joiden riski on alhainen. Kotitalouksien näkökulmasta valtion velka edustaa juuri tällaista sijoituskohdetta. Valtion liikkeelle laskemia obligaatioita suositaan suhteessa muihin yksityisen sektorin tarjoamiin sijoituskohteisiin, joiden riski-tuotto profiili on korkea. Tällöin julkisen velan syrjäytysvaikutus voi olla pienempi kuin mitä se olisi normaalioloissa.

Monet taloustieteilijät suhtautuvat epäilevästi finanssipoliittiseen elvytykseen vedoten juuri kotitalouksien kykyyn nähdä julkisen budjettirajoitteen taakse, eli että tänään otettu velka on sitoumus korottaa veroja tulevaisuudessa.

Kenties hieman useampi ekonomisti on kuitenkin samaa mieltä siitä, että korkea verotus voi ylipäätään aiheuttaa vääristymiä talouteen ja siten alentaa talouden tuotantopotentiaalia. Tätä heijastaa ehkä myös se, että Euroopassakin yli puolet EU-maiden ilmoitetuista finanssipoliittisista elvytystoimista näyttäisi liittyvän verojen alennuksiin.

Komission arvion mukaan elvytystoimista 0,6 % suhteessa BKT:hen vähentää julkistalouksien tuloja ja 0,5 % menoja. Suurin osa jäsenmaista pyrkii elvyttämään talouttaan kotitalouksille suunnatulla suoralla tuella, erityisesti verojen ja sosiaaliturvamaksujen kevennyksillä. Kotitalouksien ostovoiman kasvattamiseen suunnattu elvytys vastaakin liki puolta ilmoitetuista toimista. Karkeasti puolet EU-maista kohdentaa verojen ja sosiaaliturvamaksujen kevennyksiä myös yrityksille.

Suomessakin mittavaa finanssipoliittista elvytystä tarvitaan ja valtion velka sen seurauksena nousee tulevina vuosina huomattavasti. Ottaen huomioon että Suomessa kokonaisveroaste ja verokiila ovat kansainvälisesti katsoen korkealla ja ikääntyminen asettaa lisäpaineita julkiseen talouteen jo lähitulevaisuudessa, odotukset verotuksen tuntuvista korotuksista tulevaisuudessa hidastaisivat talouden nousupotentiaalia jo muutenkin erittäin haastavassa tilanteessa.

Kalvo 11: Verorakenteen merkitys talouden dynamiikkaan

Siirryn nyt seuraavaksi tarkastelemaan verorakenteen merkitystä talouden dynamiikkaan. Kysymys on tärkeä erityisesti pidemmän aikavälin kestävyyden näkökulmasta.

Tarkastelen verorakenteen muutoksen taloudellisia vaikutuksia Suomen Pankin mallilaskelmien valossa. Kyseiset laskelmat tehtiin 2007 vuoden alussa, jolloin kriisistä ei vielä ollut tietoa ja näitä laskelmia on esitelty Euro & talous numerossa 1/2007. Laskelmien tarkoituksena oli selvittää miten verotuksen painopisteen siirtäminen työn verotuksesta kulutuksen verottamiseen vaikuttaisi kansantalouden kehitykseen lyhyellä ja pitkällä aikavälillä. Analyysissä käytettiin hyväksi Suomen Pankissa kehitettyä dynaamista yleisen tasapainon mallia (Aino). Malli huomioi verotuksen käyttäytymisvaikutukset työntarjontaan ja kysyntään. Lisäksi, kotitalouksien ajatellaan ymmärtävän julkisen talouden budjettirajoitteen eli esimerkiksi sen, mikä on mahdollisen alijäämän vaikutus julkisen talouden tuleviin reunaehtoihin.

Keskeiset pitkänaikavälin tulokset näistä laskelmista on esitetty oheisessa taulukossa. Siinä on arvioitu kulutusveron yhden prosenttiyksikön nousun vaikutuksia talouden tasapainon kannalta keskeisiin suureisiin Aino-mallissa pitkällä aikavälillä.

Kalvo 12: Verotuksen painopisteen muuttaminen; Mallilaskelmia pitkänaikavälin vaikutuksista

Koska kysymyksessä on verotuloneutraalitarkastelu, laskelmassa tarkasteltiin kolmea eri tapausta.
1)  Ensimmäisessä tapauksessa kulutusveron nostamisesta aiheutuva verotulojen nousu käytetään ansiotuloverotuksen alentamiseen niin, että julkinen velka/BKT pysyy ennallaan.
2)  Toisessa tapauksessa lisääntyneet verotulot käytetään yritysten välillisten työvoimakustannusten alentamiseen.
3)  Laskelmaa täydennettiin vielä tarkastelulla, missä kulutusveron nosto hyvitetään kotitalouksille tulonsiirtoina könttäsummana. Viimeksi mainittu tarkastelu tuo parhaiten esille sen kuinka suuria ovat pelkästään kulutusverotuksen aiheuttaman suhteellisten hintojen vääristymisen vaikutukset talouden tasapainoon. Kahdessa ensimmäisessä tapauksessa suhteelliset hinnat vääristyvät oletettujen toimenpiteiden yhteisvaikutuksesta.

Lähdetään liikkeelle tapauksesta, jossa kulutusveron nosto kompensoidaan kotitalouksille kasvattamalla tulonsiirtoja (sarake III). Kulutusveron yhden prosenttiyksikön noston seurauksena sekä kulutus että tuotanto pienentyvät noin puoli prosenttia. Kulutuksen vähenemisen taustalla on veron jälkeisen reaalipalkan supistuminen vajaalla 0,2 prosenttiyksiköllä hintatason noustessa sekä kulutuksen hinnan nousu suhteessa vapaa-aikaan. Vapaa-ajan houkuttelevuuden kasvu heijastuu työn tarjontaan, ja työllisyys vähenee noin 0,25 prosenttiyksikköä.

Kun mallissa työeläkemaksujen annetaan määräytyä työeläkelaitosten budjettirajoitteesta, seuraa työllisyyden heikkenemisestä se, että eläkemaksuja joudutaan nostamaan vajaalla prosentin kymmenyksellä1). Tämä vaikuttaa verokiilaan, joka kasvaa yli prosenttiyksiköllä.

Jos taas kulutusveron nosto kompensoidaan työhön kohdistuvaa verotusta keventämällä, olisivat vaikutukset talouteen positiivisia. Tämä näkyy taulukon sarakkeista 1–2.

Mikäli kulutusveron noston kompensointi tehdään ansiotuloverotusta alentamalla, päätyy talous tasapainoon, jossa kulutus ja tuotanto ovat reilut puoli prosenttia lähtökohtatilannetta suuremmat. Edelliseen vaihtoehtoon verrattuna kulutusveron noston vaikutukset ovat miltei päinvastaiset. Syy on se, että työhön kohdistuvan verotuksen kevenemisen positiivinen vaikutus tarjontaan on selvästi voimakkaampi kuin kulutusveron nostamisesta syntyvä negatiivinen vaikutus kulutukseen. Tätä kuvaa parhaiten se, että verotuksen muutosten yhteisvaikutuksena verokiila kapenisi vajaalla prosenttiyksiköllä, jolloin verotuksen talouden suhteellisia hintoja vääristävät vaikutukset alenisivat.

Positiivinen vaikutus talouskehitykseen olisi kuitenkin voimakkain siinä tapauksessa, että kulutusveron nosto kompensoidaan välillisiä työvoimakustannuksia alentamalla. Kulutusveron nostaminen yhdellä prosenttiyksiköllä merkitsisi sitä, että työn välillisiä kustannuksia voitaisiin alentaa peräti runsaalla kolmella prosenttiyksiköllä. Suomi olisi tällöin tuntuvasti lähempänä eurooppalaista keskitasoa kun verotuksen kireyttä mitataan kokonaisverokiilan avulla. Verokiilan kapenemisen positiiviset vaikutukset tuotantoon ja työllisyyteen kertovat nykyisen verorakenteen heikkouksista.

Tällainen tarkastelu edellyttää tiettyjä olettamuksia ja varovaisuus on tietenkin aina paikallaan vaikutusten tarkkaa suuruutta tarkasteltaessa. Keskeistä laskelmissa on kuitenkin se, että ne tuovat esille verorakenteen vaikutuksen kokonaistalouden suorituskykyyn pitkällä aikavälillä.

Edellä on tarkastelu sellaisen verouudistuksen pitkän aikavälin vaikutuksia, jossa verotuksen painopistettä muutetaan kulutusverotuksen suuntaan. Talouden sopeutuminen verorakenteen muutokseen tapahtuu kuitenkin hitaasti.

Kalvo 13: Verotuksen painopisteen muuttaminen; Mallilaskelmia lyhyenaikavälin vaikutuksista

Oheisessa taulukossa kuvataan vielä talouden keskeisten muuttujien sopeutumista kulutusveron yhden prosenttiyksikön nostoon ensimmäisten viiden vuoden aikana, kun kulutusveron nosto kompensoidaan keventämällä ansiotuloverotusta asteittain. Dynaamisista vaikutuksista käy ilmi ensiksikin se, että verorakenteen muutoksen vaikutukset toteutuvat vain vähitellen talouden reaalisiin muuttujiin. Erityisesti kulutus reagoi alussa maltillisesti, samoin verojen jälkeinen reaalipalkka. Molemmat reaktiot heijastavat nimellispalkkojen jäykkäliikkeisyyttä, sekä oletusta siitä että ansiotuloverotus kevenee hitaasti.

Kulutuksen positiivinen reaktio alussa heijastaa kuitenkin kotitalouksien ennakointia tuloverotuksen kevenemiseen. Myös yritykset ennakoivat tulevan kysynnän lisäyksen sopeuttamalla investointejaan. Näiden eteenpäin katsovien vaikutusten ansiosta sekä tuotanto että työllisyys reagoivat positiivisesti jo alussa, vaikka verokiila alussa hieman leveneekin. Oleellista kuitenkin on, että verotuksen vaikutukset eivät välttämättä näy reaalitaloudessa heti. Tästä syystä finanssipolitiikan ja varsinkin veropolitiikan suhdanneluonteinen ajoitus on vaikea laji.

Kalvo 14: Lopuksi

Rahoitusmarkkinoilta käynnistynyt talouden kriisi on haastanut monet viime vuosien talouspolitiikan käsitykset. Vankkumaton usko rahoitusmarkkinoiden tehokkuuteen ja niiden kykyyn korjata itse virheet, on kokenut kovan kolauksen.

Teorian mukaan esimerkiksi Yhdysvaltain talouteen ei pitänyt syntyä rahoituskriisiä tai edes vakavia ylivelkaisuusongelmia, olipa rahoituskehitys, ml. velkaantuminen, millainen tahansa. Rahoituskehitys vaihtelee rationaalisten talousyksiköiden hyväksi näkemällä tavalla, välillä velkaannutaan ja välillä maksetaan velkoja. Instituutioiden kehitys sallii yhä laajemman rahoituksenvälityksen ja riskien hajautuksen ja sen myötä myös kasvavat velat. Kaikki hoituu – suuret vaihtotaseen vajeetkin – kun markkinoiden annetaan toimia vapaasti omalla optimaalisella tavallaan.

Moni asia muuttuu tämän kriisin seurauksena. Enää ei kilpailla siitä, kuka säätelee vähiten, vaan siitä, kuka säätelee parhaiten. Liika säätely tappaa innovaation, mutta liian löysä valvonta luo systeemiriskejä. Oikein suunnatuilla kannustimille voidaan kiihdyttää talouden kasvua, mutta väärin suunnatuille hillitöntä riskinottoa. Ja moni asia muuttuu. Tärkeätä on, että yhteinen linja syntyy Lontoon G-20-kokouksessa huhtikuussa ja että sen sisältöön eri teitä kaikki voivat vaikuttaa.

Tänään ollaan varsin yksimielisiä siitä, että tarvitaan finanssipoliittisia elvytystoimia sekä toimia jotka helpottavat rahoituksen välitystä.

Suomessakin tarvitaan mittavaa finanssipoliittista elvytystä. Tämä merkitsee valtion velan huomattavaa nousua seuraavina vuosina. Rahoituskriisi on osoittanut samalla kouriintuntuvasti kuinka tärkeää luottamus on. Nyt tehtävien lyhyen aikavälin finanssipoliittisten – ja myös rahapoliittisten – ratkaisujen täytyy olla siis kestäviä myös pitkällä aikavälillä.

Velkavetoinen elvytys ei voi jatkua loputtomiin ja on haettava keinoja, millä julkisen velan nousupaineita voidaan jatkossa rajoittaa.

Yksi tärkeä alue on tehdä myös verotuksen piirissä toimenpiteitä, joilla talouden kasvudynamiikkaa vahvistetaan. Ikääntyvässä Suomessa se on entistäkin tärkeämpää. Siksi suurissa linjoissa on katsottava myös suhdanneongelma pitemmälle.

__________

1) Työeläkemaksujen korotuspaine syntyy tässä laskelmassa pelkästään veropohjan pienenemisestä. Laskelmassa ei huomioida ikääntymisen vaikutuksia. Laskelmassa oletetaan lisäksi, että vain työeläkemaksut joustavat.