Tarvitaanko tukia, kun haitallinen valikoituminen vaikeuttaa innovaatioiden rahoittamista?

 

3/2008

Innovaatioinvestoinneilla on investointiteorian näkökulmasta useita piirteitä, jotka erottavat ne tavallisista investoinneista. Merkittävin piirre on, että käytännössä ehkä suurin osa tutkimus- ja kehitystoiminnan (T&K) osuudesta näissä investoinneissa käytetään korkeasti koulutettujen tutkijoiden ja insinöörien palkkoihin. Heidän työnsä tulos luo yrityksiin aineetonta varallisuutta eli tietopohjan, johon yrityksen tulevien vuosien voitot perustuvat. Silloin kun tämä tieto on hajallaan ja äänetöntä eikä kodifioitua, se on sitoutunut yrityksen työntekijöiden inhimilliseen pääomaan, joten se menetetään, jos työntekijät lähtevät tai irtisanotaan. Alan kirjallisuudessa painotetaankin, että tämä seikka vaikuttaa merkittävästi yritysten harjoittaman T&K-investointipolitiikan luonteeseen. Koska yrityksen resurssipohja voi vaarantua, jos se menettää työntekijöitä, joilla on sen tietopohjan kannalta kriittistä tietoa ja osaamista kannattaa pyrkiä tasoittamaan T&K-menoja aikaa myöten estääkseen tällaisten työntekijöiden irtisanomiset. Tämä merkitsee kiintoisasti sitä, että T&K-menot käyttäytyvät yritystasolla tyypillisesti kuin niihin liittyisi merkittäviä sopeuttamiskustannuksia. Tästä seuraa ensiksikin, että T&K-toiminnalta saatetaan vaatia suhteellisen suurta tuottoa jo pelkästään sopeuttamiskustannusten kattamisen vuoksi. Toiseksi sopeutumiskustannusten vuoksi T&K-toiminta reagoi verkkaisesti ja lyhyellä aikavälillä mahdollisesti vain vähän pääomakustannusten muutoksiin, minkä vuoksi empiirisin keinoin on vaikeaa mitata pääomakustannusten muutosten vaikutuksia T&K-investointeihin.

T&K-investointien toisena huomionarvoisena piirteenä on niiden tuottoihin liittyvä epävarmuus. On tärkeää huomata, että epävarmuus on yleensä suurinta tutkimushankkeen alkuvaiheessa. Tämä merkitsee sitä, että optimaalisella T&K-strategialla on option kaltaisia ominaisuuksia eikä sitä oikeastaan pitäisi analysoida staattisilla malleilla. T&K-hankkeita, joilla on pieni todennäköisyys menestyä tulevaisuudessa erittäin hyvin, voi olla kannattavaa jatkaa, vaikka niiden tuotot eivät tavanomaisin taloudellisin kriteerein olisikaan riittäviä. Näissä tapaukissa epävarmuus voi olla äärimmäistä, eikä tuottoihin liittyvää epävarmuutta voida silloin kuvata yksinkertaisesti hyvin määritellyillä todennäköisyysjakaumilla, joiden odotusarvot ja varianssit ovat äärellisiä. On itse asiassa näyttöä siitä, että innovaatiotuottojen jakaumaa voidaan kuvata Pareto-jakaumalla, jonka varianssi ei ole äärellinen. Tästä seuraa, että tavanomaiset riskien laskentamenetelmät eivät toimi hyvin näissä tapauksissa. Innovaatioinvestointien rahoittamisen kannalta epävarmuuteen liittyy se tärkeä piirre, että investointeja tehdään ajan mittaan, jolloin esiin tuleva uusi informaatio voi muuttaa arviota hankkeeseen liittyvästä epävarmuudesta. Tämän vuoksi päätöstä investoida mihin tahansa hankkeeseen ei pidä tehdä kertapäätöksenä vaan arvioida läpi koko hankkeen elinajan. Tällainen toisiaan seuraava päätösten sarja tekee innovaatioinvestoinnista reaalioption, minkä lisäksi se myös hankaloittaa investointihankkeen kannattavuuden analysointia tuomalla dynaamisia tekijöitä (yrityksen sisäisen tai ulkopuolisen) rahoittajan ja innovoijan väliseen vuorovaikutukseen.

Lienee kiistatonta, että tutkimus epävarmuuden vaikutuksista innovaatiohankkeiden rahoittamiseen on hyvin tärkeää, mutta yhtä tärkeää on tarkastella yrittäjän ja rahoittajan välistä innovaatiohankkeen laatuun liittyvää informaation epäsymmetriaa ja sen vaikutuksia. Informaation epäsymmetrian vuoksi ulkoisen rahoituksen kustannukset voivat olla suuremmat kuin sisäisen rahoituksen kustannukset, mikä edistää rahoitusvajeen syntymistä. Rahoitusvaje voi puolestaan estää pieniä ja erityisesti uuden teknologian yrityksiä ryhtymästä taloudellisesti toteuttamiskelpoisiin innovaatiohankkeisiin. Tällä argumentilla on perusteltu julkista interventiota, kuten suoria T&K-tukia vasta perustettujen teknologiayritysten rahoitusrajoitteiden vähentämiseksi. Rahoitusrajoitteiden ja T&K-tukien vuorovaikutuksesta on alan kirjallisuudessa kuitenkin julkaistu suhteellisen vähän teoreettisia tutkimuksia. Tuomas Takalo ja Tanja Tanayama tuovat oman panoksensa alan kirjallisuuteen Suomen Pankin tulevalla keskustelualoitteella "Adverse Selection and Financing of Innovation: Is There Need for R&D Subsidies?", jossa he analysoivat valtion toteuttaman T&K-tukiohjelman vaikutuksia, kun innovaatioprojektien rahoitukseen liittyy informaation epäsymmetrian aiheuttamia ongelmia. Akerlofin kuuluisan käytettyjen autojen kauppaa käsittelevän teoreettisen kontribuution ansiosta informaation epäsymmetrian aiheuttamista rahoitusrajoitteista on runsaasti kirjallisuutta. Akerlofin tutkimus nimeää haitallisen tai epätavallisen valikoitumisen merkittävimmäksi rahoitusrajoitteita aiheuttavaksi tekijäksi. Yrittäjillä on enemmän tietoa hankkeidensa laadusta kuin rahoittajilla, joiden arvio perustuu yleensä keskimääräiseen laatuun. Tämä voi kasvattaa lainanantajien tuottovaatimukset niin suuriksi, että yrittäjän, jolla ei ole riittävästi sisäistä rahoitusta, ei kannata ryhtyä taloudellisesti toteuttamiskelpoiseen hankkeeseen. Kuten Takalo ja Tanayama huomauttavat, haitallisen valikoitumisen ratkaisemiseksi on ehdotettu kahta toisiinsa liittyvää keinoa: signalointia ja rahoituksen välitystä. Se, että yrittäjä on itse sijoittanut projektiin omia varojaan, voi olla uskottava signaali hankkeen laadusta. Maine voi myös parantaa yrityksen näkökulmasta rahoituksen saatavuutta tai rahoituksen ehtoja, koska hyvän maineen hankkineilla yrittäjillä ei ajan kuluessa ole yhtä suuria informaatioon liittyviä projektien rahoitusongelmia kuin muilla yrittäjillä. Rahoituksen välittäjät, kuten pankit, voivat puolestaan lieventää rahoitusrajoitteita hankkimalla informaatiota, koska niillä on atomistisiin markkinoihin verrattuna kustannusetua lainanhakijoiden seulonnassa ja seurannassa. Onkin esitetty, että pääomasijoittajat ja vastaavat rahoittajatahot voivat intensiivisellä seulonnalla ja seurannalla päästä eroon informaatio-ongelmista ja näin ratkaista yrityksen investointiprojektien rahoitukseen liittyviä ongelmia.

Esitetyillä keinoilla ei useista syistä välttämättä onnistuta poistamaan varsinkaan vasta perustettujen tiede- ja teknologiayritysten rahoitusrajoitteita, ja myös Takalo ja Tanayama käsittelevät näitä syitä keskustelualoitteessa yksityiskohtaisesti. Suurin osa syistä pohjautuu informaatio-ongelmiin, jotka ovat erityisen merkittäviä T&K-hankkeiden rahoittamisessa, koska tällaisiin hankkeisiin liittyy tyypillisesti vaikeasti varmistettavissa olevaa pehmeää tietoa. Useat maat ovat pyrkineet vähentämään rahoitusrajoitteita julkisen intervention keinoin – usein myöntämällä T&K-hankkeille julkista tukea. Valtion suorien tukien ohjelmat perustuvat erityisiin valikointijärjestelmiin ja hakemusten etukäteisarviointiin. Takalo ja Tanayama rakentavat Holmströmin ja Tirolen (1997)1 tutkimuksen pohjalta innovaatiorahoituksen mallin, jossa rahoitusvaikeuksista kärsivät yritykset voivat yksityisen pääoman lisäksi yrittää hyödyntää julkisen sektorin mahdollisesti tarjoamia rahoitusvaihtoehtoja. Erityisesti Takalo ja Tanayama analysoivat, voiko T&K-tukitoimilla ratkaista tai lieventää haitallisesta valikoitumisesta aiheutuvia rahoitusongelmia, ja osoittavat, että tiettyjen ehtojen vallitessa se on mahdollista. Kiintoisaa on, että tukitoimien vaikutus välittyy kahden kanavan kautta. Ensiksi tuki itse pienentää innovaatiohankkeisiin liittyviä pääomakustannuksia vähentämällä tarvittavaa markkinaehtoisen rahoituksen määrää. Toiseksi tieto tuen myöntämisestä yrittäjän innovaatiohankkeelle on informatiivinen signaali markkinoilla toimiville yksityisille investoijille. Takalo ja Tanayama tutkivatkin, voiko julkisen organisaation tukipäätös toimia nimeämättömän yrittäjän laatuleimana – sertifikaattina – ja parantaa tämän mahdollisuuksia saada rahoitusta yksityisiltä markkinoilta. Uutuutena tässä on, kuten Takalo ja Tanayama oikein painottavat, että ajatusta luotettavan rahoituksenvälittäjän sertifikaatista sovelletaan kohdennetusti yritysten T&K-toimien julkiseen rahoitukseen. Alan kirjallisuuden ansiosta on nykyään yleisesti tiedossa, että epäsymmetrisen informaation oloissa tukien vaikutukset yrittäjien rahoitukseen riippuvat ratkaisevasti hankkeen tuottojen sovitusta jakamisesta osapuolten kesken. Tarkemmin sanottuna haitallinen valikoituminen voi luoda liiallista lainanantoa pikemminkin kuin rahoitusrajoitteita. Myös Takalon ja Tanayman mallissa tukien myönteiset vaikutukset pienenevät, jos haitallinen valikoituminen luo yli-investointia rahoitusrajoitteiden sijaan. Kuten kirjoittajat huomauttavat, alan kirjallisuudessa ei kuitenkaan oteta huomioon tukien signaloivaa merkitystä eikä T&K-panostusten yhteiskunnallista hyötyä. Takalon ja Tanayaman tutkimus on hyvin kiinnostava ja tarjoaa uuden näkökulman tarkastella julkisten T&K-tukien vaikutuksia innovaatiohankkeiden rahoittamisessa. Tutkimuksessa myös sovelletaan neuvokkaasti Holmsröm–Tirolen-mallia, jota on jo käytetty monin eri tavoin yritysrahoitusta käsittelevissä tutkimuksissa. Itse aiheesta eli julkisen intervention vaikutuksesta innovaatiohankkeiden rahoittamiseen samoin kuin Holmström–Tirolen-mallin ominaisuuksista on vielä paljon opittavaa. Tästä syystä tällaista tutkimusta tulisi ehdottomasti jatkaa.

1 Financial Intermediation, Loanable Funds, and the Real Sector, Quarterly Journal of Economics. CXII, s. 663–691.