Ristiinsaamiset ja tartuntavaara rahoitusjärjestelmässä: simulointituloksia pankkien välisiltä rahamarkkinoilta Suomessa

Ajoittain esiintyneiden rahoitusmarkkinakriisien vuoksi olisi houkuttelevaa ajatella, että rahoitusjärjestelmät ovat epätavallisen häiriöalttiita. Rahoitusmarkkinoiden kriisejä selittäviä vaihtoehtoisia teorioita on paljon. Yhden teorian mukaan suuret häiriöt eivät ole välttämättömiä rahoituskriisien ymmärtämiseksi. Rahoitusjärjestelmän tartunta-alttius on sen sijaan ratkaisevaa, koska pienetkin paikalliset häiriöt tietyssä rahoitusjärjestelmän osassa voivat levitä tartuntakanavia pitkin muualle rahoitusjärjestelmään ja jopa koko talouteen. Rahoitusmarkkinoiden tartunta voitaisiin näin ollen määritellä prosessiksi, jossa epävakaus tai kriisi rahoitusjärjestelmän jossakin osassa leviää rahoitusjärjestelmän muille alueille, jotka ovat taloudellisesti sidoksissa kriisiin ajautuneeseen alueeseen.

Joissakin tapauksissa informaatiokitka selittää rahoitusmarkkinoiden tartuntaherkkyyttä. Viimeaikainen teoreettinen tutkimus on osoittanut, että epäsymmetrisen informaation vuoksi tartuntaa voi esiintyä sellaisten maiden välillä, joiden talouden perustekijät ja talouteen kohdistuvat häiriöt ovat yhteiset. Esimerkiksi kahden maan rahoitusmarkkinahintojen satunnainen vaihtelu voi näillä markkinoilla aiheutua joko varallisuuden arvostukseen kohdistuvista yhteisistä tekijöistä tai idiosynkraattisista häiriöistä, joilla ei ole varallisuuden arvostusvaikutuksia lainkaan tai joiden vaikutukset rajoittuvat yksittäisen maan markkinoihin. Epäsymmetrisen informaation vuoksi sijoittajat saattavat pitää idiosynkraattisia häiriöitä yhteisinä, jolloin yhden maan varallisuusarvojen alentuminen voi ruokkia itsensä toteuttavia odotuksia myös toisen maan vastaavien hintojen alentumisesta. Rahoitusmarkkinat voivat jälkimmäisessä maassa ajautua mittavia taloudellisia ja hyvinvoinnin menetyksiä aiheuttavaan kriisiin syistä, jotka eivät suoranaisesti liity tämän maan talouden peruskuntoon.

Rahoitusmarkkinoilla esiintyvän tartunnan ei luonnollisestikaan tarvitse selittyä epäsymmetrisellä informaatiolla. Allen ja Gale[1] (2007) ovat tarkastelleet vaihtoehtoista tartuntakanavaa, joka perustuu pankkien tai yleisemmin rahoitusjärjestelmän eri osa-alueiden välisiin saamisiin ja velkoihin. Jos osa rahoittajista ajautuu tällaisten päällekkäisten tai ristiinsaamisten tapauksessa kriisiin, tästä aiheutuu muille taloudellisia menetyksiä, mikäli näillä muilla on (netto)saamisia ongelmiin ajautuneilta rahoittajilta. Riittävän voimakkaiden heijastusvaikutusten vuoksi rahoittaja toisensa jälkeen ajautuu kriisiin, ja ääritapauksessa tuloksena saattaa olla rahoitusjärjestelmää ja jopa koko taloutta ravisteleva kriisi.

Valaistakseen ristiinsaamisten kautta syntyviä tartuntariskejä teoreettinen tutkimus on luonut mielenkiintoisia malleja ja ajatusrakennelmia, jotka hienosti osoittavat likviditeetin tärkeyden tartuntavaikutusten syntymisessä. Esimerkkinä voidaan tarkastella teoreettista tilannetta, jossa kuluttajat eivät kohtaamansa taloudellisen epävarmuuden vuoksi etukäteen tarkkaan ottaen tiedä kaukaisemman tulevaisuuden kulutustarpeitaan, mistä syystä heidän säästämistarpeensakin ovat korkeintaan vain osittain tiedossa. Ajan kuluessa näihin kulutuspreferensseihin liittyvä epävarmuus luonnollisesti hälvenee, ja talouden voidaan katsoa koostuvan erilaisista kuluttajista, joista osa preferoi välitöntä kuluttamista, kun taas osa on valmis siirtämään kulutustaan myöhäisempään ajankohtaan.

Yhtä kaikki tällainen kuluttajien preferensseihin liittyvä epävarmuus luo kysyntää likviditeetille. Pankeilla on toisaalta suhteellinen etu likviditeetin tarjoajana. Kotitaloudet tallettavat varojaan pankkeihin, jotka puolestaan sijoittavat ne tallettajien puolesta. Vastineeksi kuluttajat voivat pankkitiliensä turvin ajoittaa kulutuksensa parhaaksi katsomallaan tavalla nostamalla tililtä rahaa aina tarpeen mukaan. Pankit voivat investoida lyhyt- ja pitkäaikaisiin sijoituskohteisiin. Lyhytaikaiset sijoituskohteet vastaavat varastointitekniikkaa, joten ne tuottavat sijoitetun määrän, yhden yksikön, periodia myöhemmin. Pitkäaikaisten papereiden nettotuotto on sen sijaan positiivinen, jos papereita ei myydä kesken investointiperiodin, missä tapauksessa ne on myytävä alennettuun hintaan. Pitkän paperin muuttaminen rahaksi ennen sijoitusjakson päättymistä siis maksaa, joten se ei ole houkutteleva säästämiskohde sellaisille kotitalouksille, jotka haluavat varautua lyhyen aikavälin kulutustarpeisiin.

Oletetaan, että talous koostuu useasta osa-alueesta ja että jokaisen yksittäisen osa-alueen välitöntä kulutusta suosivien ja säästäväisten kotitalouksien lukumäärä vaihtelee satunnaisesti. Tämän seurauksena likviditeetin alueellinen kysyntä vaihtelee, kun taas koko talouden likviditeetin kysyntä pysyy vakaana. Mallin keskeinen ominaisuus liittyy alueiden väliseen likviditeetinhallintaan, jossa likviditeetin vaihteluita tasataan yli- ja alijäämäsektoreiden välillä. Pankkien väliset talletusmarkkinat voidaan ajatella tällaiseksi likviditeetin tasaus- ja vakuutusjärjestelmäksi. Mikäli pankkijärjestelmässä kokonaisuudessaan on riittävästi likviditeettiä, likviditeetin uudelleenkohdennus hoituu pankkien välisillä talletusmarkkinoilla ongelmitta. Toisaalta, jos pankkijärjestelmässä on liian vähän likviditeettiä, pankkien kytkeytyminen toisiinsa näiden ristiinsaamisten kautta voi osoittautua kohtalokkaaksi pankkijärjestelmän vakauden näkökulmasta. Likviditeettiä voidaan jakaa uudelleen tehokkaasti pankkien välisillä rahamarkkinoilla, mutta koko pankkijärjestelmän likviditeettiä ei niiden avulla voida kasvattaa. Likviditeetin liikakysyntää voidaan taloudessa näin ollen pienentää tässä tapauksessa vain realisoimalla epälikvidimpää varallisuutta eli myymällä pitkiä papereita. Pankit eivät kuitenkaan voi myydä näitä pitkiä papereita rajattomasti vaarantamatta pankkijärjestelmän vakautta. Pankkipaniikin tapauksessa muillekin kuin talletuspaon kohteeksi joutuneelle pankille koituu taloudellisia menetyksiä, minkä seurauksena pankkien kyky rahoittaa asiakaskuntansa kulutus- ja investointitarpeita voi heiketä ratkaisevasti. Pankkien väliset velat ja saamiset muodostavat siis tartuntamekanismin, jota kautta paikalliset, pankkikohtaiset vakausongelmat voivat levitä pankista toiseen.

Rahoituskriisien mahdollisuus ja laajuus riippuvat ratkaisevasti pankkien välisten rahamarkkinoiden ja erityisesti pankkien kaupankäyntiverkoston rakenteesta. Pankkien välisiä rahamarkkinoita voidaan luonnehtia täydellisesti verkostoituneiksi, jos jokaisella yksittäisellä pankilla on kaupankäyntisuhde kaikkien muiden pankkien kanssa. Epätäydellisessä verkostossa yksittäinen pankki käy kauppaa vain joidenkin pankkisektorin pankkien kanssa.[2] Täydellisesti verkostoituneilla pankkien välisillä rahamarkkinoilla yksittäinen pankki jakaa talletuksensa suhteellisen tasaisesti muihin pankkeihin, jolloin rahoituskriisin välittömät vaikutukset saattavat jäädä vähäisiksi tai ne voivat ilmetä vaimentuneina. Epätäydellisessä verkostossa rahoituskriisin välittömät vaikutukset keskittyvät sen sijaan ongelmapankkien lähinaapureihin, joihin kriisi lopulta etenee suhteellisen helposti. Kriisi pakottaa ongelmiin joutuneet pankit realisoimaan ennenaikaisesti pitkäaikaisia sijoituksiaan, mistä seuraa, että varallisuuden arvot notkahtavat, mikä puolestaan aiheuttaa myös ongelmia aiempien vaikutusten ulkopuolelle jääneissä pankeissa.

On syytä panna merkille, kuinka merkittävä asema vapaamatkustajaongelmalla on rahoituskriisien tarttumisen kannalta. Kukin pankki nimittäin pyrkii tyydyttämään asiakkaidensa likviditeetin kysynnän nostamalla talletuksiaan muista pankeista. Kukin yksittäinen pankki itse asiassa "sysää ongelmat" muille pankeille, minkä seurauksena kaupankäynti pankkien välisillä talletusmarkkinoilla kuolee ilman, että yksikään pankki kykenee kasvattamaan likviditeettiään. Usein pankkien haluttomuus lainata toisilleen samoin kuin lainaehtojen kiristyminen pankkien välisillä rahamarkkinoilla ovat oireita entistä todennäköisemmin alkavasta tai jo puhjenneesta rahoitusmarkkinoiden tartunnasta, joka mahdollisesti uhkaa rahoitusjärjestelmän vakautta. Tärkeää olisikin näin ollen tietää, voiko todellista rahamarkkinatietoa hyväksi käyttäen tunnistaa tulevia kriisejä ennakoivaa käyttäytymistä, ja jos voi, niin mitkä rahoituslaitokset ja kuinka suuret pankkien väliset velat mahdollisesti laukaisevat helposti tarttuvia kriisejä.

Suomen Pankin keskustelualoitesarjassa lähiaikoina julkaistavassa tutkimuksessaan Financial Interlinkages and Risk of Contagion in the Finnish Interbank Market Mervi Toivanen tarkastelee näitä kysymyksiä mielenkiintoisella tavalla. Hän käyttää työssään sekä suhteellisen tuoreita havaintoja Suomen pankkien välisiltä rahamarkkinoilta että vastaavia havaintoja Suomen pankkikriisin ajoilta ennen 1990-luvun puoltaväliä. Toivanen arvioi simulointien avulla yhtäältä tarttuvien kriisien mahdollisuutta nykypäivän rahamarkkinoilla ja toisaalta testaa käyttämiensä menetelmien kykyä tunnistaa 1990-luvun alun pankkikriisiin päättyneen ajanjakson havainnoista sellaisia pankkien välisiä riippuvuuksia, joista olisi todennäköisimmin aiheutunut pankkikriisiin johtaneita tartuntavaikutuksia.

Kuten Toivanen työssään havaitsee, useat empiiriset rahoituskriisejä ja tartuntaa tarkastelevat tutkimukset ovat keskittyneet kansallisiin pankkijärjestelmiin ja noudattaneet pääasiassa kahta vaihtoehtoista tutkimusmetodia. Osassa tutkimuksia käytetään simulointimenetelmiä pankkien konkurssien vaikutusten tutkimisessa. Usein tartuntavaikutusten mahdollisuutta ei näiden tutkimusten tulosten perusteella voida täysin sulkea pois, mutta tulokset eivät toisaalta pidä koko rahoitusjärjestelmää ravisuttavia ongelmatilanteita, kuten pankkijärjestelmää merkittävästi heikentävien vakausongelmia, todennäköisinä. Vaihtoehtoista metodia soveltavat tutkimukset keskittyvät puolestaan erilaisiin häiriöihin ja muihin riskitekijöihin. Tartuntavaikutusten analysoimisessa käytetyt menetelmät vaihtelevat simuloinneista tavanomaisten riskinhallintamenetelmien soveltamiseen, mutta yhteistä kaikille näille tutkimuksille on pankkien rahamarkkinariskien oletettu verkostorakenne. Pankkisektorin vastapuoliriskejä kuvailevat tutkimukset samoin kuin pankkien konkurssiriskin indikaattoreihin perustuvat tartuntavaaraa tarkastelevat tutkimukset kuuluvat tähän vaihtoehtoista metodia soveltaviin tutkimuksiin.

Toivanen toteaa tutkimuksessaan, että suomalaisten pankkien rahamarkkinariskien rakennetta tunnetaan suhteellisen vähän, koska pankkien ei tarvitse raportoida vastapuoliriskejään. Tämän vuoksi on myös epäselvää, missä määrin pankkien väliset rahoitusvirrat vaikuttavat tarttuvien kriisien mahdollisuuteen. Tutkimuksessaan Toivasen onkin ensin simuloitava pankkien väliset bilateraaliset riskit tai oikeastaan pankkien lainojen ja talletusten jakaumat pankkien välisillä rahamarkkinoilla. Toivanen soveltaa Upperin ja Wormsin[3] tutkimuksessaan käyttämää suurimman entropian menetelmää pankkien bilateraalisten riskien laskemisessa. Entropiaa käytetään intensiivisesti informaatioteoriassa, jossa sen avulla mitataan satunnaismuuttujaan liittyvän epävarmuuden määrää. Täsmällisemmin sanoen informaatioteoriassa käytetty Shannonin entropia mittaa odotusarvon mielessä viestiin sisältyvän informaation määrää – tai yhtäpitävästi – keskimääräistä informaatiosisältöä, joka menetetään, kun satunnaismuuttujan arvoa ei tunneta. Tämä jälkimäinen luonnehdinta selittää Toivasen tutkimuksessa käytetyn suurimman entropian merkitystä: menetelmän avulla pankkien väliset lainat ja talletukset jaetaan eri pankkien kesken niin tasaisesti kuin mahdollista pankkien todellisten, raportoitujen rahamarkkinariskien perusteella. Suurimman entropian avulla laskettu pankkien rahamarkkinariskien rakenne vastaa läheisesti edellä mainittua ”täydellistä pankkien välistä rahamarkkinaverkostoa”. Sen perusajatuksen mukaan pankkien rahamarkkinariskit jakaantuvat pankkien kokojakauma huomioon ottaen symmetrisesti muiden pankkien kesken.

Toivanen osoittaa simulointien avulla, että pankkikriisiin johtavan tartuntavaaran riski on vallitsevilla pankkien välisillä rahamarkkinoilla vähäinen Suomessa. Tarkempien tulosten mukaan vakausongelmat joissakin tutkimuksen kymmenestä pankista voivat laukaista tartunnan, mutta tartuntavaikutusten skaala riippuu ratkaisevasti ensimmäisenä ongelmiin joutuvasta pankista. Pankkijärjestelmän vakautta uhkaavat tartuntavaikutukset eivät Toivasen tutkimustulosten mukaan välttämättä aiheudu suuriin pankkeihin kohdistuvista ongelmista, koska myös keskikokoisten pankkien rahamarkkinariskit voivat olla systeemisesti merkittäviä. Toivasen tuottamat tutkimustulokset ovat mielenkiintoisia myös siksi, että ne pankit, jotka osoittautuvat vallitsevilla pankkien välisillä rahamarkkinoilla järjestelmän vakauden kannalta merkittäviksi olivat merkittäviä myös pankkikriisiin päättyneellä ajanjaksolla.

Suurimman entropian simulointien toistaminen pankkikriisiin johtaneen ajanjakson havainnoilla näytti Toivasen johtamissa tuloksissa tukevan johtopäätöstä, että pankkijärjestelmän vakauden kannalta merkittävän tartuntariskin todennäköisyys kasvoi pankkisektorissa vuosina 1988–1990. Suurimman entropian menetelmä lisäksi tunnistaa historialliseen näyttöön nähden oikein juuri ne pankit, joiden vakausongelmat uhkasivat koko suomalaisen pankkijärjestelmän vakautta. Kaiken kaikkiaan Toivasen tulevan tutkimusjulkaisun analyysi ja tulokset ovat erittäin mielenkiintoisia ja kasvattavat tietämystä rahoituskriiseistä sekä välineistä, joiden avulla voidaan analysoida ja seurata rahoitusmarkkinoiden käyttäytymistä ja sen tilan kehittymistä. Toivasen tutkimus on nähtävä osana laajempaa tutkimusohjelmaa, jonka tavoitteena on syventää tartuntaan ja rahoituskriiseihin liittyvää systemaattista tutkimustietoa. Lisätutkimus on näin katsoen tervetullutta.