Pääjohtaja Matti Vanhalan puhe Rahoitus 2001-seminaarissa
Puheet ja haastattelut
Puhe
torstai 26.10.2000, 0.00
Pääjohtaja Matti Vanhala
Monta vuotta jatkunut vahva kasvukehitys on kypsyttänyt Suomen talouden vaiheeseen, joka alkaa koetella tasapainoa ja jossa kykymme turvata oma kasvu- ja työllisyyskehityksemme tulee testatuksi.
Ulkoiset edellytykset eivät ole huonot. Sekä globaalitalouden että sen sisällä euroalueen kasvuennuste on ensi vuodellekin vahvanpuoleinen. Tietenkin on aina epätodennäköistä, että osaisimme globaalitalouden käänteet kaikin puolin realistisesti arvioida. Se on alati muuttuva sopeutumisprosessien ristiaallokko, jossa reaalitalous ja rahoitusmarkkinat - pörsseineen ja valuuttakursseineen - elävät jatkuvassa vuorovaikutuksessa. Yllätykset ovat aina todennäköisiä. Tähän on sovittauduttava, mm. sen johdosta, että muuta maailmaa ei ole.
Kun globalisoituminen on tänä syksynä jälleen saanut osakseen kiivasta arvostelua, osin kouriintuntuvat katukivet argumentteina, kuten Prahassa, lienee paikallaan todeta tosiasiana, että ns. globalisoituminen toteutui aikoja sitten. Siitä ei yksikään kansantalous kykene irrottautumaan tai eristäytymään, vaan sen puitteisiin ja trendeihin on jokaisen maan talouspolitiikkansa sovitettava.
Tänä päivänä hahmottuvat maailmantalouden kehityssuunnat ja muutosvoimat eivät muuta johtopäätöstä, että taloutemme ulkoiset edellytykset näyttävät kohtuullisilta.
Eräs merkittävä tekijä on tietenkin raakaöljyn hinta. Öljymarkkinoiden analyytikot ja osapuolet ovat melko yleisesti sitä mieltä, että nykyiset hintatasot eivät ole kestäviä. Öljymarkkinat sopeutuvat. Minkälaisten heilahtelujen kautta ja millä aikauralla näin tapahtuu, sitä emme tiedä. Tuojamaiden inflaatiodynamiikan kannalta on kuitenkin olennaista jo se, että markkinoilla hinnan oletetaan tulevan alas, keskimäärinkin merkittävästi alemmille tasoille.
Myös valuuttakurssikehitys on euroalueen inflaatiodynamiikan kannalta olennainen kysymys. Yleisin analyysi maailmalla, oli kysymyksessä yksityinen tai virallinen taho, kertoo euron olevan aliarvostettu. Markkinoilla euron vahvistumiseen päätyvät ennusteet useasti perustuvat vähemmän euroaluetta ja enemmän Yhdysvaltain taloutta koskeviin olettamuksiin, varsinkin oletettuun Yhdysvaltojen maksutaseen oikaisupakkoon. En ota näihin ennusteisiin kantaa. Kuitenkin, jos euro ennusteiden mukaisesti vahvistuisi osana globaalitalouden yleistä sopeutumismekanismia, sillä tietenkin olisi merkitystä koko euroalueen inflaatiodynamiikassa ja tietenkin keski-määräistä enemmän Suomen kohdalla.
On mahdollista, tämän päivän näkökulmasta itse asiassa kohtalaisen todennäköistä, että keskipitkällä aikavälillä sekä raakaöljyn hinnan aleneminen että euron vahvistuminen, kenties eri aikaurilla mutta kuitenkin, molemmat tukevat kustannuspaineiden purkamista ja hintavakauden säilyttämistä euroalueella.
Talouspolitiikassa sellaisen skenaarion varaan ei kuitenkaan voi heittäytyä. Voimme toivoa sen toteutuvan, mutta se on silti vain eräs tulevaisuuden mahdollisuus, eikä sen toteutuminenkaan - tietenkään - peruuttaisi pois hinta- ja palkkarintamilla siihen mennessä kompensaatiomielessä kenties jo tehtyjä inflatorisia päätöksiä ja niistä seuraavia tuotanto- ja työllisyysmenetyksiä. Päinvastoin, sellaisten ratkaisujen kielteiset kasvu- ja työllisyysseuraamukset korostuvat siinä tapauksessa, että maailmantalouden näkymät olisi arvioitu liian toiveikkaasti, jos raakaöljyn hinta osoittautuukin oletettua kohtalokkaammaksi maailman talouskasvulle, jos raha-markkinoiden korjausliikkeet alkavat nakertaa yleistä luottamusta, jne.
Näissä epävarmoissa kansainvälisissä asetelmissa lähestymme siis vuotta 2001, ja niistä lähtien meidän on tarkasteltava omia talousennusteitamme ja talouspolitiikan säätöjä.
Pähkinänkuoressa: Kun Suomen talouskasvun ennustettaan edelleenkin jatkuvan hyvin vahvana ja Suomen inflaatiokin on erkaantunut euroalueen keskimääräisestä, ja kun korkopolitiikka mitoitetaan Suomea vähemmän ekspansiivisen euroalueen kokonaisuutta ajatellen, ovat talouspolitiikan kotimaiset asetelmat erinomaisen vaativat. Suomen kannalta edelleen sallivaan rahapolitiikkaan yhdistyy finanssipolitiikka, jossa itse asiassa ennakolta rakennetaan maltillisten ja samalla työllisyyttä suosivien tuloratkaisujen varaan. Talouspolitiikka on siinä mielessä kunnianhimoista ja työmarkkinaratkaisut vastaavasti avainasemassa.
***
Euron rahapolitiikka sovitetaan ja mitoitetaan eurorahan aluetta varten, niin kuin markan rahapolitiikka oli mitoitettu Suomen kansantaloutta varten. Maakohtainen kehitys euroalueen sisällä on epäyhtenäistä. Korko ei siten ole yhdellekään euromaalle räätälöity, yhtä vähän kuin esim. Suomessa oli mahdollista harjoittaa alueellista rahapolitiikkaa. Näin ollen, rahapolitiikka ei maakohtaisesti voi täysin kantaa sitä taakkaa, joka sille perinteisesti kuului, vaan vakaan talouskehityksen varmistaminen jää aikaisempaa enemmän finanssipolitiikan ja työmarkkinoiden päättäjien harteille, ts. kansallisen päätöksenteon piiriin.
Emme silti voi sanoa, että euroalueen rahapolitiikka olisi Suomen kannalta lähtökohtaisesti "väärää". Kaikkien euromaiden intressi on, että alueen rahapolitiikka mitoitetaan ainoastaan ja vain alueen kokonaisuutta ajatellen. Lisättäköön, että EKP:n korkopolitiikka on Suomessakin asteittain alkanut purra kotitalouksien ja yritysten luotonkysyntään ja sitä kautta reaalitalouteen.
***
Onko EKP:n rahapolitiikka ollut euroalueen kokonaisuuden kannalta kohdallaan?
Yhteinen rahapolitiikka on koko 22-kuukautisen olemassaolonsa ajan ollut kasvua tukevaa. Näin sen vuoksi, että hintavakaus ei pitkään aikaan ollut uhattuna.
Rahapolitiikka on edelleen sallivaa. Reaalisesti lyhyt korkotaso on edelleen melko matalalla tasolla. Pitkät korot ovat pysyneet rahapolitiikan kiristämisen ajan vakaina. Lisäksi likviditeettiä on runsaasti, mikä näkyy raha- ja luottoaggregaattien kasvuvauhdissa.
Miten tämä rahapolitiikan viritys istuu siihen tosiasiaan, että euroalueen inflaatio on kiihtynyt merkittävästi viime kuukausien aikana? Tuorein kuluttajahintainflaation 12 kk:n muutos oli 2,8 %, kun EKPn hintavakaustavoitteen operatiivinen määritelmä on "alle 2 % , keskipitkän aikavälin toteumana"!
Silloin kun hintavakauden tavoite täsmennettiin, vuonna 1998, pidettiin selvänä, että eurotalouteen aika ajoin kohdistuisi ulkoisia sokkeja, esimerkkinä raakaöljyn hinnan voimakas heilahdus alas tai ylös. Nämä ovat suhteellisten hintojen muutoksia, tilapäisiä tai pysyviä, joita ei tulisi estää ja joita ei rahapolitiikan keinoin voisikaan estää, ja mikä yhtä tärkeätä, joista aiheutuvia menetyksiä ei voi eikä pidä yrittää kompensoida. Sitä suuremmalla ehdottomuudella on pyrittävä estämään se, että suhteellisten hintojen muutokset käynnistävät yleisen inflaation ns. kerrannaisvaikutusten kautta. Uhka on ilmeinen silloin kun talouden eri tahot lähtevät hakemaan kompensaatiota niille tulonmenetyksille jotka aiheutuvat esim. öljyn hinnan noususta, tai euron heikentymisen inflaatiovaikutuksista. - Kokemusten perusteella on realistista lähteä siitä, että reaalituloja leikkaavat ulkoiset hintashokit herkästi johtavat kompensaatioyritysten aaltoon ja sitäkin kautta inflaatio-odotusten ja toteutuvan inflaation voimistumiseen. Talouspolitiikan tehtävä siinä tilanteessa on pyrkiä kaikin keinoin se estämään.
Tämänkaltaiset harkinnat ovat EKP:n harjoittaman korkopolitiikan taustalla. Yleisön inflaatio-odotusten muuttumisen riski on lisääntynyt. Rahapolitiikan viritystä on vastaavasti muutettu, ei dramaattisesti eikä talouskasvua tukahduttavasti mutta kuitenkin pienin askelin tiukempaan suuntaan. Tätä ilmentää pienten koronnostojen sarja.
Öljyn hinnan nousu ei ole rahapolitiikan kiristämisen peruste, vaikka hintaindeksi tilapäisesti nousee yli EKP:n hintavakaustavoitteen 2 %:n rajan. Toteutetut koronnostot eivät ole perustuneet siihen, vaan syynä on ollut se, että kevyet rahaolot lisäävät riskiä siitä, että öljyn hinnan nousu laukaisee ketjureaktion, jossa öljyn ja muiden hintojen nousuun vedoten hintoja nostetaan, jolloin myös inflaatio-odotukset kasvavat. - Sen jälkeen on vaikeampaa palata takaisin hintavakauden tilaan.
Rahapolitiikalla ei tule ryhtyä rahoittamaan öljyn hinnan kerrannaisvaikutuksista syntyviä hintapaineita. Siksi vaatimukset rahapolitiikan keventämiseksi öljyn hinnan nousun aiheuttamien vaikeuksien lievittämiseksi ovat perusteettomia: se ei johtaisi pienempiin vaikeuksiin vaan se johtaisi suurempiin vaikeuksiin.
Inflaatio-odotusten ja siten toteutuvan inflaation hallinnan kannalta aivan olennaista on, että laaja yleisö - rahamarkkinat ja yrityssektori mukaan lukien - voivat luottaa siihen, että keskuspankki johdonmukaisesti toimii sen tavoitteen puolesta, joka sille laissa on ensisijaiseksi säädetty, nimittäin hintavakauden puolesta.
Tässä yhteydessä on syytä erikseen korostaa sitä, että rahapolitiikka ei voi olla pelkkää kommunikointia eli retoriikkaa ja signalointia, vaan inflaatiopaineiden yltyessä rahapolitiikan otteen kiristyminen tarkoittaa kysynnän ja reaalitalouden kasvun todellista hidastamista.
Jyrkänpuoleiseen rahapolitiikkaan joudutaan kaikkein todennäköisimmin siinä tapauksessa, että muun talouspolitiikan, tai talouden muiden päättäjien ratkaisut, ovat inflaatiohakuisia tai inflaatiosietoisia. Näin ollen: hintavakaus ei käytännössäkäänvoi olla yksin keskuspankin tavoite - jos hyvään talouskehitykseen pyritään.
Pari viikkoa sitten päätetty EKP:n ohjauskoron nosto tasolle 4,75 % aiheutti osin kirpeitä kommentteja koron noston sopivuudesta tilanteessa, jossa euroalueen talouskasvu hidastuu. - Tähän on todettava, että toistaiseksi nähdyissä ennusteissa euroalueen talouskasvu hidastuu varsin lievästi, kun taas inflaatioriskit ovat kasvaneet selvästi.
EKP on laissa velvoitettu vaalimaan ensisijaisesti hintavakautta. Asetelma, jossa EKP:tä kritisoidaan siitä, että se noudattaa nimenomaan sille laissa määrättyä politiikkaa, tullee toistumaan aina kun se laissa säädetyn tehtävänsä mukaisesti tiukentaa rahapolitiikan viritystä.
***
Koskettelen seuraavaksi rahapolitiikan avoimuutta, lähinnä sen takia, että aihe niin kovasti on puhuttanut markkinoita. Euroopan keskuspankkia syytettiin avoimuuden puutteesta jo ennen kuin se aloitti toimintansa rahapoliittisena viranomaisena. Aihe on silti tärkeä.
Maksimaalinen avoimuus ei ole keskuspankkien eikä muun julkisen hallinnon perinteissä keskeisimmällä sijalla. Markkinavetoisessa, reaaliaikaisen tiedonkulun maailmassa avoimuus on kuitenkin keskuspankille merkittävä etu. Se lisää rahapolitiikan tehokkuutta. Se myös lisää markkinoiden tehokkuutta. Se luo painetta keskuspankin päätöksenteon laadun suhteen. Se on keskuspankin itsenäisyyden luonnollinen täydennyselementti.
Jokaisessa keskuspankissa on vuosien saatossa syntynyt oma julkisuus- ja tiedottamiskulttuurinsa. Niiden eroja markkinoilla ja yliopistoissa analysoidaan ja kommentoidaan.
Ensiksi kysymys: Mikä on avoimuudessa olennaista, mikä toissijaista tai suorastaan samantekevää? - Olennaista on se, että laajalle yleisölle kommunikoidaan yksiselitteinen tieto siitä, mihin rahapolitiikalla pyritään (hintavakaus) ja että keskuspankki varmistaa sen, että yleisö luottaa politiikan johdonmukaisuuteen - olettaen tietenkin, että keskuspankki on tiukan paikan tullenkin valmis johdonmukaiseen politiikkaan. Tällä kohdin keskuspankin ja yleisön intressit ovat identtiset.
Kaikki muu onkin sitten toissijaista. Keskuspankin tehtävä ei ole pitää huolta siitä, että markkinaoperaattorit oikein ennakoivat korkopäätösten ajankohdan ja sisällön. Inflaatio-odotusten paimentaminen on keskuspankin tehtävä, ei markkinoiden avustaminen korkopolitiikan ajoitusten ja mitoitusten arvaamisessa.
Toiseksi: Mitä pitemmälle avoimuutta rahapolitiikan päätöksenteon perusteista ja harkinnoista viedään, sitä väistämättömämpää on päätöksentekokolleegioiden jäsenten analyysi- ja mielipide-erojen esille tuleminen. Eräät keskuspankit, kuten Englannin ja Ruotsin keskuspankit, ovat viime vuosina tällä kohdin tietoisesti omaksuneet avoimen linjan, ja moniarvoisuus on saanut hyvän vastaanoton. Euroopan keskuspankissa olemme korostaneet kommunikoinnin yksiselitteisyyttä ja identtisyyttä, ja tässä tapauksessa myös markkinat ja tiedotusvälineet ovat suhtautuneet tuomitsevasti kaikkiin nyanssieroihin, mielestäni hieman yllättäen.
***
Kaiken kaikkiaan, arvion laatiminen euroalueen rahapolitiikan onnistumisesta on vallan ennenaikaista. Korkopolitiikka on pyritty mitoittamaan tulevaisuuden näkymiin, etenkin hintavakauden näkymiin, eikä varsinaiseen mitoitukseen ole kohdistettu vahvaa kritiikkiä. Toteutustavoista on aina eri koulukuntia, mutta se on toissijaista. Kommunikoinnista on markkinoilla ollut sanomista; sen suhteen toivottavasti jalostuu vuorovaikutuksessa esiin eri osapuolten tarpeita palveleva käytäntö.
Rahaliitossakaan talouspolitiikka ei kuitenkaan ole vain rahapolitiikkaa. Globaalitalouden muuttuneilla normeilla hyvään talouskehitykseen euroalueella ei päästä, ellei kansallinen politiikka ole vahvasti sekä vakaata rahataloutta että reaalitalouden ekspansiota tukeva. Maailmantalouden dominoiva voima tänä päivänä on jatkuva rakennemuutospaine. Joustavat talousrakenteet ja instituutiot, jotka sallivat ja suosivat resurssien siirtymistä tuottavuuden perässä, tietenkin tuovat paremman kasvun, työllisyyden ja hyvinvointiperustan.
Nämä ovat rakennepoliittisia prioriteetteja, joita koskevat hallitusten päätökset eivät lyhyellä aikavälillä vaikuta rahapolitiikan mitoituksiin. Sen sijaan finanssipolitiikan yleinen viritys kyllä saattaa vaikuttaa korkopolitiikan mitoitusharkintoihin.
Euroalueen kansallisen finanssipolitiikan mitoitus näyttäisi nyt muodostuvan myötäsykliseksi, mitä kustannus- ja hintapaineiden hallinnan kannalta ei voi pitää hyvänä asiana. Se ei myöskään ole hyvä asia julkisen sektorin lamasietoisuuden vahvistamisen kannalta; julkisen talouden vahvistaminen vallitsevien suhdanteiden turvin olisi arvokas investointi tulevaisuuteen.
***
Mutta takaisin kovaan ytimeen, eli Suomen talouden näkymiin ja talouspolitiikan rooliin.
Suomen kansantalouden on ennustettu tänä vuonna kasvavan noin 5 %:n vauhtia. Ensi vuodelle toistaiseksi julkistetut ennusteet liikkuvat 4 %:n tasoilla.
Seuraava kysymys onkin, kuinka pitkään kasvu Suomessa voi olla olennaisesti nopeampaa kuin muualla euroalueella. Olemme lähestymässä kasvun rajoja. Kapasiteetin käyttöaste on korkea useilla toimialoilla. Työvoiman saatavuus koetaan ongelmaksi yhä useammalla alalla ja alueella. Vaikka kenties vielä ei ole syytä puhua yleisestä ylikuumenemista, harva kiistää, etteikö se olisi aito riski ensi vuotta ajatellen.
Kun vanhassa maailmassa kansantalous toistuvasti törmäsi kapasiteettirajoituksiin, seurauksena oli inflaatio ja vaihtotaseen alijäämän paisuminen. Nämä olivat niitä mekanismeja, jotka viime kädessä katkaisivat kasvun ja heikensivät työllisyyttä. Vaihtotaserajoitteen takia rahapolitiikkaa oli rajusti kiristettävä. Rahatalouden kautta tehdyt saneeraukset, ts. devalvaatiot ja niihin kytketty vakauttaminen palauttivat kasvuedellytykset, alemmilla reaalituloilla.
Nyt maailma on toisenlainen. Ulkoinen rajoitus ja rahoitusmarkkinakriisit eivät varoita eivätkä pysäytä - muuta kuin aivan äärimmäisissä tilanteissa. Mitkä siis ovat sopeuttamismekanismit tänään?
Vastaus on karunpuoleinen: Entinen ns. sopeutumismekanismi yksinkertaisesti tulee ohitetuksi, kun kustannuspaineet ja kilpailukyvyn menetykset suoraan ja osin huomaamatta nakertavat tuotantoa ja työllisyyttä, ilman rahoitusmarkkinakriisejä tai muita rahamarkkinavaikutuksia. Trendit eivät näyttävästi "kärjisty" entiseen tapaan. Yleisessä inflaatiossakin se näkyy vain rajallisesti.
Talouden ns. ylikuumeneminen on siis edelleen mahdollista , mutta se purkautuu vain rajallisesti yleiseen inflaatioon, ohjautuen sen sijaan suoraan reaalitalouden eli tuotannon ja työllisyyden supistumiseksi, varmaankin alussa vähin äänin. Kilpailukyky ei voi enää palautua entisen kriisiväylän kautta, kun omaa valuuttakurssijoustoa ei ole.
***
Mielestäni tämä korostaa sen tärkeyttä, että kotimainen talouspolitiikka mitoitetaan myös talousnäkymien sisältämien tasapainoriskien mukaisesti. Eurokoron oloissa katseet on tältä osin kohdistettava finanssipolitiikkaan.
Finanssipolitiikkaan kohdistuu kuitenkin muitakin vaatimuksia. Myös talouden pitkän aikavälin kehityksen kannalta finanssipolitiikka on avainasemassa. Merkittävä osa ns. rakennepolitiikasta toteutuu de facto valtiontalouden kautta. Suomen Pankin taholta on pitemmän aikaa pyritty tuomaan esiin verotuksen keventämisen tärkeyttä työllisyysasteen nostamisessa varsinkin pitkällä aikavälillä. Olemme korostaneet myös sitä, että verokiilan ja verorasituksen alentamispolitiikkaa olisi jatkettava hyvin määrätietoisesti usean vuoden ajan.
Kysymys on tällöin rakennepoliittisesta, pitkän aikavälin näkökulmasta. Mutta aina elämme myös suhdannetta, mikä tosiseikka asettaa omia vaatimuksia finanssipolitiikan mitoitukselle. Tämän päivän tilanteessa viimeksi mainitut vievät luonnostaan rajoittavaan suuntaan. Siitäkin syystä mm. Suomen Pankin taholta on korostettu julkisten menojen kasvun rajoittamisen suotavuutta. Aivan erityistä painoa tulisi kuitenkin antaa sille, että talouden pitkän aikavälin rakennemuutokset joka tapauksessa pakottavat menotalouden mitoitus- ja prioriteettiharkintoihin samalla kun kansainvälinen trendi verorasituksen keventämiseen jo nyt aiheuttaa paineita tulopuolella. Julkinen menotalous ei nykyisin menoperustein ole pitkällä aikavälillä kestävällä pohjalla. Esimerkiksi koulutukseen, terveydenhuoltoon ja vanhusten huoltoon joudutaan niin Suomessa kuin muissa maissa ohjaamaan enemmän resursseja. Tämä ei kuitenkaan voi tapahtua verolla eikä velalla.
Silloin joudutaan, jos ei nyt aivan perimmäisten kysymysten eteen, niin kuitenkin yhteiskuntapoliittisesti hankalan moniulotteisiin valintoihin. Kun sekä globalisoituminen että väestörakenteen muutos vaikeuttavat rahoitusyhtälön ratkaisemista sekä tulo- että menopuolelta, työllisyysasteen nostaminen nousee ratkaisevaan asemaan. Työllisyysasteen nostaminen on lopultakin se tehokkain ja oikeudenmukaisin keino hyvinvointivaltioon kuuluvan yhteisvastuun järjestämiseksi.
Yhteisymmärrystä ei kuitenkaan välttämättä vallitse siitä, mitä rakenteellisen työttömyyden merkittävä alentaminen edellyttäisi ja tarkoittaisi. Näin ollen ei ole selvää, löytyisikö rakenteellisen työttömyyden merkittävälle alentamiselle yhteiskunnassa laajaa tukea.
Siihen olisi tietenkin pyrittävä, että rakennepolitiikan moninaiset vaatimukset ja ns. makrotasapaino voitaisiin toteuttaa yhtaikaisesti. Juuri nyt vallitsevissa asetelmissa se tarkoittaa työllisyyden ja kilpailukyvyn kannalta erinomaisen hyvin onnistuneita työmarkkinaratkaisuja.
Talouspolitiikan asetelmat ovat kaiken kaikkiaan varsin kunnianhimoisia siinä mielessä, että keskeiset, yhtäaikaiset tavoitteet voivat toteutua vain, mikäli joka sektorilla onnistutaan erinomaisesti eikä pelkästään keskinkertaisesti. Hyvän talouskehityksen oletukset ja reunaehdot voivat pettää joko kansainvälisen ympäristömme tai kotimaisten ratkaisujen osalta. Finanssipolitiikan toimintavapauden säilyttäminen on siksi kaikissa oloissa ja varsinkin euro-oloissa viisaan ja yllätyksiin varautuvan talouspolitiikan peruspilareita.